天玛智控分拆上市：牺牲利润换增长

天玛智控分拆上市：牺牲利润换增长

北京天玛智控科技股份有限公司（简称“天玛智控”）成立于2001年7月，为(600582.SH)的子公司，拟从分拆上市冲击科创板，将在本月23日上会。公司拟IPO拟公开发行股票不超过7300万股，募集资金20亿元用于控制系统研发项目、控制装备智能工厂建设项目、数字液压阀及系统研发与产业化项目等。

钛媒体APP发现，虽然天玛智控在行业中处于领先地位，但在日益激烈的市场竞争中也不得不以低价来争夺市场份额，导致报告期内公司营收大幅增长而毛利率却逐渐下滑。另外，由于公司使用实控人中国煤科的商标、与控股股东及实控人的客户重合度较高且存在大量关联交易，其业务独立性也备受质疑。

牺牲利润抢占市场

天玛智控在成立之初就提出了“致力于煤矿自动化开采，保安全促高效”的定位，主要从事煤矿无人化智能开采控制技术和装备的研发、生产、销售和服务，旨在提高煤矿开采安全水平及生产效率，把煤矿工人从危险恶劣的采煤工作面解放出来，并为煤炭企业创造更大价值。

“十三五”以来，我国煤炭装备制造业加快结构调整和转型升级，产业规模持续扩大，煤矿开采也经历着机械化到自动化再到智能化的发展。据中国煤炭工业协会统计数据显示，我国大型煤炭企业采煤机械化程度已由1978年的32.5%提高至2020年的98.9%，已实现高度机械化，而当前正处于智能化起步阶段。

随着行业规模的扩大，近年来天玛智控营收和净利润也逐年增长。2019-2022上半年，天玛智控实现的营业收入分别为9.76亿元、11.63亿元、15.53亿元和9.24亿元；实现的归属于母公司所有者净利润分别为2.08亿元、3.01亿元、3.71亿元和1.88亿元。其中，公司自主研发的SAC型液压支架电液控制系统、SAM型综采自动化控制系统、SAP型智能集成供液系统合计在其总收入中占比目前超过七成。

图片来源：招股书

从行业地位来看，天玛智控较为领先。2021年，公司在原煤年产能1亿吨以上的特大型煤业集团的液压支架电液控制系统产品市场占有率为 37%，位居行业第一。其SAC型液压支架电液控制系统荣获2020年第五批制造业单项冠军产品。此外，2021年国家能源局、国家煤矿安全监察局确定的71处国家首批智能化示范建设煤矿中有39处由天玛智控提供技术支撑，占比达55%。

不过，随着国家八部委发布的《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》的出台落地，智能开采领域的设备厂家纷纷加大投入，行业外竞争对手也进入市场开发同类产品，市场竞争愈发激烈。其中SAM系统和SAC系统产品方面，公司主要竞争对手为郑煤机，而SAP系统产品的主要竞争对手为浙江中煤、山东名盾、无锡威顺、南京六合以及无锡煤机。

虽然公司的产品技术水平、市场销售及应用处于行业主导地位，但头部竞争对手各具有一定特色和优势。在激烈的行业竞争下，天玛智控也不得不降低售价来夺取市场。报告期内，SAC系统、SAM系统及SAP系统的销量逐渐上升，均价却基本都呈下滑趋势。公司表示，2020年至2021年，SAC系统产品的市场份额已由30.19%上升至32.81%，SAM系统的市场份额由29.52%上升至33.55%。然而近三年SAP系统市场占有率却略有下降，分别为14.36%、12.61%和12.61%。

数据来源：招股书

与同行业可比公司对比来看，公司毛利率较高，但降价导致其毛利率自2020年以来直线下降。2019年至2022上半年，公司毛利率分别为 52.64%、55.21%、51.76%和 47.87%。天玛智控表示，“由于市场竞争激烈，公司适当调低价格以稳固现有客户及开发新客户。”而若未来竞争对手持续通过低价、加大市场营销等方式参与竞争，随着市场竞争加剧，公司产品价格和毛利率还可能进一步下降。

此外，众所周知，煤炭行业属于强周期性行业，行业景气度与宏观经济高度相关。天玛智控处于煤炭行业的无人化智能开采控制领域，虽不与煤炭价格行情的常规波动直接关联，但受我国煤炭行业相关产业政策及存量煤矿改造建设影响较大，因而煤炭行业的整体发展情况会对公司所处行业发展产生影响。并且在全球经济增速放缓及新冠肺炎疫情全球蔓延的大背景下，未来若煤炭行业周期性波动下行，公司主营业务将会受到不利影响，存在业绩波动风险。

目前天玛智控的核心产品仅在煤矿无人化智能开采控制领域占有优势，尚未进入与智能控制技术相关的非煤应用领域，这意味着公司无法抵御煤炭周期带来的影响。

业务独立性、大额分红合理性遭质疑

2021年天玛智控为贡献了3.71亿元净利润，是旗下利润最高的参股公司。对于分拆上市的原因，表示，分拆上市有利于提升天玛智控的品牌知名度及社会影响力，优化天玛智控的管理体制、经营机制并提升管理水平。天玛智控核心竞争力的提升将有助于强化煤炭智能制造板块的行业地位、市场份额以及盈利能力，进一步提升公司资产质量、盈利能力与风险防范能力。且分拆天玛智控上市后，仍将保持对天玛智控的控制权。

而对于来说，由于科创板高端装备制造产业上市公司平均市盈率较高，此举有益于重塑的估值体系，提高其整体估值水平。

数据来源：天地在线公告

由于天玛智控的大股东天地科技是中国煤科的下属企业，其与中国煤科的关系也一直较为“紧密”。据悉，基于中国煤科对集团品牌统一管理的要求，天玛智控将中国煤科授权使用的“中煤科工”“煤科”“CCTEG”等商标用于媒体宣传、子公司名称、产品及产品包装和日常办公场所。2020年至2022年6月，公司使用上述商标产品的收入金额占比均为100%。

因此，上交所在第二轮问询中质疑了公司的业务独立性，要求公司说明上述授权许可使用商标对天玛智控业务经营的作用，以及被授权商标产品的销售是否对相关商标有依赖性。天玛智控对此坦言，中国煤科属于央企集团，其资金实力及企业信誉较好，公司使用上述被授权商标可以提升发行人的品牌形象，对业务经营具有一定促进作用。不过由于被授权商标不属于核心竞争力，公司对上述商标没有依赖性。

另一方面，天玛智控与股东及实控人的客户重合度较高。招股书显示，中国煤科、及其下属公司生产煤机装备、智能控制产品的企业的前五大客户中主要包括国家能源集团、中煤集团、山东能源集团、陕煤集团，而这些也恰好都是天玛智控主要客户。

公司解释称，与中国煤科、及其下属主要生产煤机装备、智能控制产品的企业向共同客户提供的产品及服务为各企业独立经营和销售，不存在必须搭配销售使用，也不存在关联性。同时，因各企业提供的产品应用在同一行业领域，均为煤矿生产必备使用的装备和系统，而且主要共同客户又是煤炭行业的重点大型骨干生产企业，近年来随着国家政策的调整和各省实施煤炭类能源企业兼并重组政策，煤炭生产企业规模大幅增强，集中度进一步提高，发行人与关联方客户重合度较高符合行业特点，具有合理性。

此外，公司还与中国煤科、等关联方存在大量关联销售、关联采购的情况。2019-2021年，天玛智控向关联方销售SAC系统、SAM系统、SAP系统、备件等销售金额分别为5809.25万元、2051.06万元和7781.46万元，占当年营业收入的比例分别为5.95%、1.76%和5.01%。采购方面，天玛智控向关联方采购商品及服务金额占当期营业成本的比例分别为21.23%、18.34%、8.79%。

另一个值得注意的是，公司已连续三年现金分红，累计分掉3.98亿元现金。其中，2021年天玛智控突击分红2.70亿元，占其当年净利润的72.78%，比例较高。而公司前脚分红，后脚就开始募资。本次上市，天玛智控拟募集20亿元，其中有2.83亿元计划用于补充现金流。对于补流的合理性，公司表示有利于新的募集资金投资项目的正常运作，同时增强公司的偿债能力，降低公司的财务风险和经营风险。不过公司截至今年6月末账面现金2.12亿元，并无有息借款，显示资金较为宽裕。